Глава 34 РЫНОК ЦЕННЫХ БУМАГ И ЕГО РЕГУЛИРОВАНИЕ
34.1. СУЩНОСТЬ РЫНКА ЦЕННЫХ БУМАГ
Рынок ценных бумаг (фондовыйрынок) — составная часть финансового рынка, на котором осуществляются операции по купле-про- даже ценных бумаг. Этот рынок является своего рода барометром деловой активности. Участники фондового рынка через механизм биржевых котировок реагируют на изменение финансовых результатов компаний-эмитентов и их перспективы, что отражается на общей экономической конъюнктуре. Кроме того, этот рынок имеет важное значение как альтернативный бюджетным и кредитным средствам источник финансирования национальной экономики.
Осуществляя эмиссию государственных и муниципальных ценных бумаг, федеральные и региональные органы власти имеют дополнительный источник финансирования, покрывают бюджетный дефицит, получают средства на реализацию инвестиционных программ. Эмитируя корпоративные ценные бумаги, акционерные общества формируют и пополняют свой капитал, обеспечивают финансирование производственно-хозяйственной деятельности. Векселя обслуживают определенные товарные и денежные сделки (фактически коммерческое кредитование). Депозитные и сберегательные сертификаты используются в качестве эквивалента и альтернативы денежных сбережений и накоплений. Закладные, складские свидетельства (варранты) также обслуживают финансово-кредитную сферу в качестве заменителей денежного обеспечения. Опционные, форвардные и фьючерсные контракты применяются для оформления срочных сделок. Эти ценные бумаги активно используются предпринимателями при нарушениях денежного обращения и росте инфляции.
Особенностью российского фондового рынка на этапе его становления в середине 1990-х гг. было доминирующее положение государственных ценных бумаг — государственных краткосрочных обязательств (ГКО), облигаций федерального займа (ОФЗ), облигаций государственного сберегательного займа (ОГСЗ), облигаций внутреннего валютного займа (ОВВЗ) и др. Выпуск государственных долговых обязательств должен был, по мнению денежных властей (прежде всего руководства Министерства финансов и Центрального банка), решить проблемы неинфляционного покрытия дефицита государственного бюджета и связывания свободных денежных средств субъектов хозяйствования и населения. К сожалению, система ГКО—ОФЗ оказалась построенной по принципу печально известных российских финансовых пирамид. Она могла рано или поздно потерпеть крах, что и случилось в августе 1998 г., когда экономика страны фактически была объявлена банкротом.
Другой особенностью российского рынка ценных бумаг в начале рыночных реформ было специфическое обращение векселей. На традиционных западных рынках вексель никогда не был инструментом привлечения ресурсов. Эту роль чаще выполняют облигации, которые, собственно, и предназначены для этих целей. Вексель же является главным образом расчетным инструментом и широко используется банками прежде всего для проведения документарных операций. Однако в России на практике, в конкретных условиях возникновения и развития отечественного финансового рынка, роль векселя оказалась несколько иная. Векселя использовались преимущественно для построения различного рода «зачетных» и «минимизирующих» налогообложение схем. Возникла так называемая вексельная экономика, основанная на взаимных расчетах посредством векселей, которые стали практически альтернативным платежным средством, обеспечивающим проведение сделок между контрагентами при дефиците денег, пришедшем на смену товарному дефициту, имевшему место в советской экономике. Только к концу 1990-х гг. российские предприятия и организации, в первую очередь крупные, стали предлагать свои векселя именно как средство размещения капитала.
Что касается российского рынка корпоративных ценных бумаг, то он все еще находится в процессе развития. В развитых странах капитализация рынка акций составляет 60-90% к ВВП, в России — около 15%. Особое место в ряду корпоративных ценных бумаг занимают так называемые голубые фишки — акции наиболее крупных, ликвидных и надежных компаний со стабильными показателями получаемых доходов и выплачиваемых дивидендов. Голубые фишки служат индикаторами всего фондового рынка, так как считается, что если изменятся цены на акции крупнейших компаний, то и цены на акции компаний «второго эшелона» пойдут в том же направлении. В России голубыми фишками являются ценные бумаги нефтяных, газовых, энергетических, телекоммуникационных компаний, а также банков. В частности, к ним относятся акции Газпрома, ЛУКойла, Роснефти, Ростелекома, Сбербанка и др.
Как известно, эмиссия акций приватизировавшихся в начале 1990-х гг. предприятий осуществлялась в основном под бесплатные приватизационные чеки и в относительно небольших масштабах за наличные деньги. Основной массе владельцев — физическим лицам эти акции дивидендов практически не приносили и не приносят. Для повышения интереса к акциям у населения проводятся публичные размещения этих ценных бумаг среди неквалифицированных (непрофессиональных) инвесторов — так называемые «народные» IPO1. В 2006—2007 гг. размещения по схеме «народных» IPO провели три крупных российских организации — Роснефть, Сбербанк и банк ВТБ. Акции Роснефти купили 115 тыс. человек на обшую сумму 750 млн долл., акции Сбербанка — 30 тыс. человек на общую сумму 525 млн долл.; акции ВТБ — 131 тыс. человек на обшую сумму 1600 млн долл.
Отношение к ^народным» IPO у специалистов неоднозначное. С одной стороны, публичный рынок акций в целом предоставляет возможность оперативно оценивать происходящие в экономике России процессы и способствует повышению степени доверия населения к рынку ценных бумаг. С другой стороны, такие размещения носят во многом рекламный характер — они призывают население активно участвовать в купле-продаже корпоративных акций и создают видимость «народного«» капитализма. Кроме того, у новых акционеров нет гарантий защиты от конъюнктурных колебаний фондового рынка. Так, акции ВТБ, размещенные в результате «народното» 1РО, из-за кризисной ситуации на финансовых рынках к сентябрю 2008 г. упали в половину от цены размещения — до 6,76 коп. В минусе оказались и «народные» акционеры Сбербанка, которые потеряли 33% стоимости вложенных денег. В целом заработать на акциях удалось лишь тем акционерам, кто успел продать их сразу после IPO в 2007 г.
В мировой практике роль централизованных институтов по купле-продаже ценных бумаг выполняют фондовые биржи, создаваемые профессиональными участниками рынка для взаимных оптовых операций.
Полноценный ликвидный рынок ценных бумаг возможен только на основе биржевой торговли с использованием жестких стандартов в отношении информации, системы гарантий по сделкам, концентрации спроса и предложения, отработанных механизмов поддержа-* ния ликвидности и цен, отражающих объективную экономическую реальность. Именно биржевой рынок при наличии необходимых организационных предпосылок способен обеспечить перераспредС ление капиталов в целях повышения эффективности производства
Государственные органы в принципе не могут устанавливать, ка* кие финансовые инструменты должны обращаться на каком органи-
IPO (англ. Initial public offering) представляет собой первую публичную продажу акций компании. Продажа акций может осуществляться как путем размещения дополнительного выпуска акций через открытую подписку так и путем | |убдичной продажи акций акционерами через биржу. В докри« зисный период во всем мире ежегодно проводилось примерно 1700IPO НА сумму 240—300 млрд долл. США.
зо ванном рынке — это определяется экономической ситуацией в целом и конкретными рыночными условиями. Российская специфика в начале реформ состояла в том, что сначала при демонтаже централизованного ценообразования появилось большое число товарных и фондовых бирж, а лишь затем стал развиваться собственно рынок ценных бумаг. Количество бирж стало превышать спрос на биржевые услуги, и многие торговые площадки прекратили свое су- шествование. В настоящее время в России действует около 50 фондовых бирж в тех городах и регионах, где должен быть обеспечен достаточно быстрый переучет прав собственности на ценные бумаги. Ведущими российскими организаторами торговли ценными бумагами в настоящее время являются: Московская межбанковская валютная биржа (ММВБ) — основана в январе 1992 г., Московская фондовая биржа (МФБ) — основана в январе 1997 г., Российская торговая система (РТС) — основана в июле 1995 г.
В октябре 2009 г. в рамках ММВБ организован Рынок инноваций и инвестиций (РИИ), который по существу будет являться аналогом американской биржи высоких технологий NASDAQ. Наряду с ММВБ учредителями выступили Минобрнауки РФ, Федеральная служба по финансовым рынкам, Российская корпорация нанотехнологий и Банк развития — Внешэкономбанк. Организаторы РИИ рассматривают его не просто как новую биржевую площадку — это будет прежде всего инфраструктурный элемент инновационной экономики, позволяющий российским инноваторам не искать для своих проектов инвесторов за рубежом. Здесь будут обращаться акции высокотехнологичных компаний, в том числе только начинающих свой бизнес.
Российский фондовый рынок еше очень мал по размерам. Так, среднедневной оборот по акциям на ММВБ и РТС, крупнейщих биржах России, составляет менее 1% от оборотов на Нью-Йоркской или Лондонской фондовых биржах. Годовой рыночный оборот торговли акциями составляет около 10% от размера капитализации компаний- эмитентов. Этот рынок остается низколиквидным и существенно монополизированным крупными банками и инвестиционными компаниями. Для того чтобы вывести его из равновесия, требуется наличие финансовых проблем лишь у двух-трех компаний голубых фишек.
Рынок ценных бумаг и его институциональные составляющие являются необходимыми звеньями современной рыночной экономики, но, в то же время, они несут в себе и серьезные кризисные шементы.
34.2. РЫНОК ЦЕННЫХ БУМАГ И СОВРЕМЕННЫЙ КРИЗИС
Современный кризис, зародившийся в США вначале как кризис рынка недвижимости и производных финансовых инструментов, является частью более общего процесса социально-экономической трансформации и перераспределения сил в границах мирового сообщества. Финансовая сфера, в том числе рынок ценных бумаг, ранее остальных секторов мирового хозяйства подверглась кризисным проявлениям, связанным с особой природой капитала и его денежной формы, которые приобретают новые черты в эпоху глобвлиза- ции,
Глобализация приводит к передаче нарастающего объема полномочий от государства к наднациональным политическим и экономическим органам. Формирование новой структуры мирового общения перестает быть результатом только межгосударственных договоренностей, а сами межгосударственные отношения и институты уступают место новым субъектам системы международных экономических отношений — фондовым рынкам и рынкам кредита, тесно взаимосвязанным в глобальном масштабе и управляемым группами крупных финансистов, контролирующими капитал в сотни миллиардов долларов. Именно они создали современную модель поведения финансовых институтов, основанную не на традиционных фондовых и банковских операциях, а на создании и распространении производных финансовых инструментов (деривативов). На июнь 2008 г. объем этого рынка достиг примерно 680 трлн долл., что в 10 раз больше производства глобального ВВП (67—68 трлн долл.).
Деривативы (опционы, фьючерсы, свопы) — финансовые ценные бумаги, стоимость которых является производной от стоимости и характеристик других ценных бумаг (например, акций). Деривативы используются главным образом для получения дохода в результате временных изменений котировок ценных бумаг.
Производные финансовые инструменты появились в результате инноваций в финансовой деятельности, связанных с развитием и расширением использования капитала в форме фиктивного капитала, не функционирующего непосредственно в процессе производства, не создающего доход, а лишь способствующего его перераспределению. Движение фиктивного капитала, способного обращаться относительно независимо от движения действительного капитала, является основой функционирования всего фондового рынка. К настоящему времени последний существенно обособился от реального сектора экономики и процессы, происходящие в данной области, стали совершенно независимыми от реальных экономических процессов. С развитием рынка производных финансовых инструментов эта тенденция приобрела катастрофический характер.
Ожидания, связанные с высокими доходами, которые на порядок выше, чем при традиционных банковских операциях, приводят на фондовый рынок огромное число инвесторов, в том числе мелких. Ажиотаж на биржевых площадках, порождаемый хорошо организованной системой манипулирования общественным сознанием, приводит в свою очередь к утрате чувства реальности, но рано или поздно несоответствие между реальной экономикой и фиктивным капиталом достигает своего апогея.
Дж.М. Кейнс, анализируя последствия кризиса 30-х гг. прошлого столетия, отмечал: «Финансовый рынок стабильно функционирует ло тех пор, пока все его участники находятся в "состоянии уверенности" (the state of confidence), которое, в свою очередь, имеет значительную субъективную составляющую»'. Это состояние уверенности на российском фондовом рынке было нарушено к середине 2008 г., когда кризисный «эффект домино» докатился до нащей страны, занимающей примерно 45-е место в мире по объему сделок с производными финансовыми инструментами.
16 сентября 2008 г. было названо «черным вторником» российского фондового рынка. В этот день ведущие биржи несколько раз приостанавливали торги отдельными акциями. Наконец, когда индексы основных фондовых плошадок России упали более чем на 8%, торги вообще прекратились. 6 октября 2008 г. фондовый рынок вновь рухнул, побив рекорд «черного вторника». Тогда падение индекса РТС, одного из основных российских фондовых индикаторов, стало рекордным — индекс рухнул за день на 19,1 %. Этому в первую очередь способствовали голубые фишки: акции Роснефти упали в цене па 19,5%, Газпрома — на 17,2, Сбербанка — на 15,3%. Обввл цен акций на друг их биржах достигал 15-37%. Торги были опять остановлены. В целом за кризисный период обшая балансовая стоимость отечественного фондового рынка уменьшилась в 3 раза — до 300 млрд долл.
Главный урок кризиса для фондового рынка России заключается в необходимости системных изменений. Эти изменения включают в себя снижение рисков на фондовых площадках, превращение рынка ценных бумаг из преимущественно спекулятивною в инвестиционный, для чего требуется повысить прозрачность финансовых инструментов и структуры собственности эмитентов, усилить противодействие различного рода «теневым» манипуляциям.
История экономических учений: Учебное пособие, М.: ИНФРА-М, 2004.
34.3. МЕХАНИЗМЫ РЕГУЛИРОВАНИЯ РЫНКА ЦЕННЫХ БУМАГ
Кризис еще раз показал важность эффективного регулирования рынка ценных бумаг. Существует три основные формы такого регулирования: государственное регулирование; опирающееся на законодательство и нормы налогообложения; биржевое регулирование, основанное на правилах и принципах работы фондовых бирж; саморегулирование, осуществляющееся через деятельность ассоциаций профессионалов фондового рынка.
Представляется, что рынок ценных бумаг должен существовать и развиваться при надежном и гибком государственном регулировании. Эти надежность и гибкость проявляются в установлении и контроле за соблюдением основных норм, «правил игры» для всех участников рынка: эмитентов, инвесторов, профессиональных участников (регистраторов, депозитариев, брокеров, дилеров). Во всех же случаях, когда участники могут сами регулировать свою деятельность при честной и открытой деятельности, государство должно уступать место саморегулируемым организациям участников фондового рынка (в России — Национальная ассоциация участников фондового рынка (НАУФОР), Партнерство РТС и др.).
Для того чтобы механизм саморегулирования рынка эффективно заработал, необходимо согласие между всеми участниками рынка п<|| вопросам выработки единых правил деятельности. К сожалению, пока такого согласия нет, и идет жесткая конкурентная борьба меж| ду профучастниками за дополнительные полномочия. Это свидетель? ствуст о недостаточной еще зрелости институтов фондового рынка я отсутствии единства мнения по вопросам о правилах совершения операций с ценными бумагами. На наш взгляд, в этих условияхжи^Э ненно необходимо вмешательство «третьей силы» — государства.
Цель государственного регулирования рынка ценных бумаг дол^ на состоять в эффективном обеспечении процесса привлечения не; обходимых инвестиций в наиболее эффективные и технологичный сферы производства при соблюдении независимыми участникам! рынка определенных норм и правил. В соответствии с этим к основ? ным задачам данного регулирования можно отнести:
создание ясной и непротиворечивой законодательной и норму тивной основы для функционирования фондового рынка;
обеспечение прозрачности и открытости рынка;
» построение системы гарантий соблюдения прав всех субъекто! рынка, свободно осуществляющих свою деятельность на основ! принятых «правил игры».
Функционирование рынка ценных бумаг в современной РоссиЦ регулируется целым рядом законодательных актов. Это прежде всегц Гражданский кодекс РФ, части 1—11 (1994-1996 гг.), а также федв^ ральные законы «Об акционерных обществах» (декабрь 1995 г.), «О рынке ценных бумаг» (апрель 1996 г.), «О защите нрав законных инвесторов на рынке ценных бумаг» (март 1999 г.), «О защите конкуренции на рынке финансовых услуг» (июнь 1999 г.), «О защите конкуренции» (июнь 2006 г.).
Как показывает практика, результативность государственного регулирования любых экономических процессов возрастает, если соответствующие рычаги и стимулы применяются не случайно, под нажимом заинтересованных субъектов рынка, а системно, исходя из чолгосрочных целей и текущих задач развития. Применительно к российскому рынку ценных бума] это означает, во-первых, ориентацию на ликвидацию возможностей создания финансовых пирамид и перегрева рынка неликвидными акциями. Во-вторых, необходимо противодействие избыточному притоку иностранного капитала и оттоку отечественного за рубеж. В этой связи целесообразно принять комплекс мер по ограничению возможностей оперирования отечественными ценными бумагами за пределами страны и соответственно повышению эффективности регулирования оборота рыночных активов со стороны государственных органов контроля за обращением ценных бума]-.
В Российской Федерации роль государственного регулятора фондового рынка до марта 2004 г. выполняла Федеральная комиссия по рынку ценных бума]' (ФКЦБ), образованная в ноябре 1994 г. как федеральный орган исполнительной власти на базе Комиссии по ценным бумагам и фондовым биржам при Президенте РФ.
В марте 2004 г. в рамках административной реформы Федеральная комиссия по рынку ценных бумаг была преобразована в Федераль- I |ую службу по финансовым рынкам (ФСФР). В соответствии с По- сгановлением Правительства РФ от 13 апреля 2004 г. № 206 ФСФР I I оделена следующими функциями:
осуществление государственной регистрации выпусков ценных бумаг и их проспектов;
обеспечение раскрытия информации на рынке ценных бумаг в соответствии с законодательством РФ;
осуществление в законодательных рамках контроля и надзора в отношении эмитентов, профессиональных участников рынка и их саморегулируемых организаций;
обобщение практики применения соответствующего законодательства и внесение в Правительство РФ предложений о его совершен ствовании;
разработка проектов законодательных и иных нормативных правовых актов;
организация исследований но вопросам развития финансовых ры н ков.
Сущность регулирования рынка ценных бумаг, на осознании которой должна строить свою работу ФСФР, состоит в установлении и осуществлении общих правил деятельности экономических субъектов рынка и корректировки их в зависимости .от конкретных обстоятельств. Например, в кризисных условиях возрастает число профессиональных участников рынка ценный бумаг, имеющих признаки банкротства, поэтому возникает необходимость в разработке конкретных и детальных процедур антикризисного управления, основными целями которого должны являться:
защита законных прав и интересов инвесторов с целью быстрого восстановления доверия к российскому фондовому рынку;
создание эффективного института банкротства для профессиональных участников рынка ценных бумаг при максимальном соблюдении прав клиентов и кредиторов, а также защита законных прав и интересов профессионального сообщества участников рынка.
В Программе антикризисных мер Правительства РФ на 2009 г. сказано, что Правительство предпринимает все меры для нормализации функционирования финансового сектора, включая фондовый рынок. В частности, срок исполнения обязательств по биржевым облигациям продлен с 1 года до 3 лет. Разрешен выпуск биржевых облигаций не только открытыми акционерными обществами, но и другими хозяйственными структурами, а также государственными корпорациями. Расширен ломбардный список Банка России (перечень ценных бумаг, под залог которых коммерческие банки могут привлекать у него средства) для обеспечения дополнительных возможностей рефинансирования кредитных организаций. В него включены 27 субфедеральных и корпоративных ценных бумаг.
Государство как распорядитель бюджетных ресурсов, формируемых за счет налоговых поступлений, призвано в первую очередь ео+( злавать для общества и бизнеса нормальную экономическую среду для расширенного воспроизводства, в реализации которого не последнюю роль играет рынок ценных бумаг. Развитие регулирования рынка ценных бумаг может идти по трем основным направлениям: усиление системы государственного регулирования, развитие само« регулируемых организаций — непосредственных участников рынка, повышение автоматическое воздействия самого механизма рынка, отсеивающего недобросовестных участников. В настоящее время I кризисных и поеткризисных условиях в проводимой политике ПО отношению к фондовому рынку должно преобладать первое направление, в перспективе же все три направления регулирования должные находиться в диалектическом единстве, взаимно дополняя друг друг*.
Рынок ценных бумаг имеет важное значение как альтернативный источник финансирования экономики, особенно в российских условиях, при относительно ограниченных возможностях бюджетного финансирования и банковского кредитования. Роль централизованных институтов по купле-продаже ценных бумаг выполняют фондовые биржи, создаваемые профессиональными участниками рынка для взаимных оптовых операций.
Регулирование рынка ценных бумаг происходит по трем взаимосвязанным направлениям; государственное регулирование, биржевое регулирование, саморегулирование. Государственное регулирование рынка ценных бумаг заключается в установлении и осуществлении общих условий и направлений деятельности участников рынка при широкой самостоятельности последних в рамках установленных «правил игры». Биржевое регулирование основывается на правилах и принципах работы фондовых бирж, которых датжны придерживаться участники рынка. Саморегулирование осуществляется через деятельность ассоциаций профессионалов фондового рынка.
Рынок ценных бумаг и связанных с ними производных инструментов (деривативов) является финансовой сферой, которая обладает наибольшим спекулятивным потенциалом и как следствие стимулирует кризисные проявления в экономике за счет существенною обособления от реального сектора.
Российский фондовый рынок характеризуется заниженным уровнем капитализации, высокой монополизацией и спекулятивным характером большей части обращающихся на нем ценных бумак Еще до конца не создана современная инфраструктура данного рынка, которая могла бы обеспечить высокий уровень сервиса, информационную открытость, гарантии исполнения сделок. Кризис 2008— 2009 гг. показал, что дальнейшее развитие отечественного рынка ценных бумаг как важного института национальной экономики будет зависеть от комплекса внутренних и внешних факторов, и в первую очередь от политики государства в отношении этого рынка, основанной на своевременных реформах в интересах преодоления последствий кризисаи инновационного развития.
Рынок ценных бумаг
Первое публичное размещение акций (1РО)
Фондовые биржи
Фиктивный капитал
Производные финансовые инструменты (деривативы)
Саморегулируемые организации участников фондового рынка
Федеральная служба по финансовым рынкам
Вопросы для самопроверки
С чем связана необходимость рынка ценных бумаг в российской экономике?
Какие существуют виды ценных бумаг?
Какие основные задачи решают органы государственной власти и част ные предприятия при выпуске свойЪ ценных бумаг?
Каковы причины современного финансово-экономического кризиса, связанные с фондовым рынком?
Назовите основные задачи регулирования рынка ценных бумаг и его перспективы.
25 26 27 28 29 30 31 32 33 34 35 36 37 38 39 40 41 42 43 44 45 46 47 Наверх ↑