13.4. ОЦЕНКА РЫНОЧНОЙ СТОИМОСТИ ПРЕДПРИЯТИЯ ПРИ РЕСТРУКТУРИЗАЦИИ

Оценка рыночной стоимости предприятия при реструкту­ризации включает:

•      определение совместимости объединяющихся пред­приятий;

•     анализ сильных и слабых сторон участников сделки;

•     прогнозирование вероятности банкротства;

•      анализ операционного (производственного) и финансо­вого рисков;

•     оценку потенциала изменения чистых денежных потоков;

•     предварительную оценку стоимости реорганизуемого предприятия.

Затраты на реорганизацию можно рассматривать как ва­риант капиталовложений: имеются стартовые затраты и в бу­дущем ожидается прибыль. При расчете денежных потоков учитывается синергический эффект как превышение стоимос­ти объединенных предприятий после слияния по сравнению с их суммарной стоимостью до слияния.

Синергия может проявляться в прямой и косвенной выгодах.

Прямая выгода — увеличение чистых активов денежных потоков реорганизуемых предприятий. Аналйз прямой выгоды включает три этапа:

1) оценку стоимости предприятия на основе прогнозируе­мых денежных потоков до реорганизации;

2) оценку стоимости объединенных предприятий на основе денежных потоков после реорганизации;

3) расчет добавленной стоимости (расчеты проводятся на основе модели дисконтированных денежных потоков).

Добавленная стоимость объединения формируется за счет операционной, управленческой и финансовой синергии.

Операционная синергия — экономия на операционных расходах за счет объединения служб, упрочения позиции на рынке, получения технологического ноу-хау, торговой марки.

Управленческая синергия — экономия за счет создания новой системы управления. Объединение предприятий может осуществляться путем горизонтальной и вертикальной интег­рации, а также по пути создания конгломерата.

Финансовая синергия — экономия за счет изменения источников финансирования, дополнительных источников финансирования, что ведет к повышению надежности у кре­диторов, приросту денежных потоков, снижению риска ин­вестирования для внешних инвесторов. Реорганизация (осо­бенно преобразование) может привести также к налоговым преимуществам.

Информационный эффект от слияния в сочетании с ука­занными синергетическими эффектами может вызвать повы­шение рыночной стоимости акций или изменение мультипли­катора (соотношение между ценой и прибылью), следовательно, увеличение прибыли (дивидендов) на акцию.

Предприятия, участвующие в слиянии, определяют поря­док конвертации своих акций в акции и (или) иные ценные бу­маги нового общества на основе менового соотношения:

МС=^Ца'"^а,

п

где МС — меновое соотношение;

Ц_а — рыночная цена акции поглощаемого предприятия;

п_а — число предложенных акций;

Ц_апк — рыночная цена акции поглощающего предприятия.

Снижение (размывание) прибыли на акцию для акционе­ров одного предприятия произойдет в том случае, если соотно­шение между ценой и прибылью по акциям другого предпри­ятия превысит это соотношение по акциям исходного.

Возможные последствия реструктуризации на прибыль­ность акционерного капитала рассчитываются по следующим параметрам:

-     изменение прибыли на акцию исходя из менового соот­ношения;

-      изменение мультипликатора (соотношение между ценой и прибылью) как индикатора краткосрочной перспективы раз­вития;

-      размеры сливающихся предприятий, т. е., как правило, более крупное предприятие имеет значение мультипликатора выше, следовательно, результатом слияния будет повышение общей прибыли на акцию.

Контрольные вопросы

1.  Какова цель реструктуризации предприятий?

2.  На чем основывается модель реструктуризации?

3.  Почему при разработке программ реструктурирования используется метод дисконтирования денежных потоков?

4.  Каково экономическое содержание синергического эф­фекта реорганизации?

5. Какие причины сдерживают процесс реструктурирова­ния российских предприятий?

6.  Какие виды деятельности по стратегическому направле­нию реструктурирования предприятий существуют?

7. Для чего используется обратный выкуп своих акций с премией?

8. Что включает оценка рыночной стоимости предприятия при реструктуризации?

9.  За счет чего формируется добавленная стоимость объ­единения?

10. Что означает изменение мультипликатора (соотноше­ние между ценой и прибылью)?